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2008-01-30

说说李彦宏的百度股票


——读财务金融文件别忘了脚注与附件


 


说李彦宏减持/抛售了百度股票的人,我相信都是因为没有读到李彦宏1月25日向美国证监会提交的13G文件中最后面的一段话,这段话清楚表明李彦宏的妻子马东敏(Melissa Ma)仍然拥有1,676,667股百度的B类股票——这个数目自上市以来一直就没有变过。李彦宏拥有的百度总股数则从5,490,000股增加到了5,589,917股。


 


李彦宏增加的99,917股百度股票,全部来自作为董事长酬金的期权。其中50,000股是2004年4月授予的执行价为每股2.4美元的期权,22,050股来自06年2月授予的执行价为49.25美元的期权,15,000股来自07年1月授予的执行价为124.90美元的期权。这些以期权方式授予的股票,全部是A类股票。


 


李彦宏通过他所控制的一家名为Handsome Reward(“丰美的回报”,或译“帅哥的回报”)的私有公司,持有其5,490,000股百度原始股票,这5,490,000股股票和其妻子马东敏持有的全部百度股票一样,都是B类股票。


 


B类股票与A类股票有什么不同?奥妙在于:A类股票 一票一个投票权 B类是一票十个投票权。别看李彦宏夫妇合计只拥有21.3%的百度股票,正是因为他们手中持有的百度股票具有十倍于普通股票的投票权,他们才拥有对百度绝对的控制权。


 


出售李彦宏妻子马东敏手中的B类股票,意味着李彦宏对百度的控制权会降到50%以下。假如李彦宏一家果真缺钱花,何不先卖李彦宏手中9万多的普通A类股票呢?


 


何况B类股票可能还不是那么轻易可以在公开市场上出售的,因为百度在设计股票结构时,持有B类股票的原始股东们之间应该有一个协议,确定B类股转让或售出需要经其他股东们同意。


 


这正是我判断李彦宏夫妇没有减持百度股票的一个重要依据。


 


如上所述,李彦宏夫妇持有的百度股票数目上未减反增,但在百度中占有的股份则略有降低。这是因为百度和其他上市公司一样在董事、管理层与员工期权计划下每年都有可执行的期权释放出来,使得股票总数增加,从而稀释了李彦宏夫妇手中的股票所代表的百度股份比例。


 


上市公司的财务报告或者向美国证监会提交的登记材料,很多信息往往只需要顺带或者附注披露即可,当然还有一些公司有意把一些敏感信息遮遮掩掩地放到了一些脚注或附件中。因此,读这些文件,别忘了看脚注和附件。

2008-01-28


 关于中国概念股“神话破灭”

 


关于中国概念股股价跳水的问题,要不是我这段时间忙——1月份是我们调查工作最忙的季节,我应该早就写篇博客谈谈了。昨天(1月24日)《每日经济新闻》给我打电话,约我写篇关于中国概念股“神话破灭”的文章,我因为有会议推辞了,但接受了记者的电话采访。记者说要将我在电话中谈的观点整理成一篇署名文章发表,我因此要求在发稿前审阅一下整理稿。整理稿发过来了,把我的观点如实整理得很好,我只作了少许修正。


 


今天网上见到《每日经济新闻》实发的文章,让我深感震惊。这篇署名文章已经改头换面,表达的是与我认可的文章完全相反的意思。媒体编辑为了预设的立场而窜改他人发表的不同观点,这种做法很让我愤怒。


 


《每日经济新闻》的文章见:今日沸点 中国概念股神话破灭?


 


我认可的文章终稿如下,虽然只是短短的几分钟电话访谈,思路略显粗糙,但观点仍是不言自明的:


 


首先我觉得关于“中国网络股神话破灭”这种提法要打个问号,我不认同这种看法。


 


这里我先谈下阿里巴巴的股价吧,之前涨到30港元那么高的价,确实跟阿里巴巴自己的基本面来说是偏离的。而投资者疯狂追捧阿里巴巴,使得其股价飚升到30港元以上,这本身也是一种失去理性的表现。阿里巴巴上市当天,我就曾发过这个看法。现在假如没有美国次债问题,没有美国经济衰退可能性这种疑云对股市的影响,阿里巴巴股价照样会下跌的,投资者最终还是要回归理性的。


 


而百度如果也没有美国次债问题和经济衰退这种忧虑,排除这两个因素,百度股价也会往下调整,因为百度Q4和Q1一般都是增长乏力的季度。在这个季度中,投资者有理由怀疑一下百度Q4的业绩表现能否达到预期,所以股价也会下跌点。但是就因为美国次债问题和对全球经济衰退的忧虑,导致对股市整个大盘的影响。尤其是经济衰退的忧虑,对股市的冲击是非常大的。在这种情况下,股市大盘全体下滑。在美国股市上,中国股票跌的时候,其实都是跟着大盘走的,是大盘在跌。


 


这次中国网络股的股价下跌都基本跟业绩没有关系。如果美国次债问题得以解决,全球经济衰退的忧虑也可以雨过天晴,中国公司的股价还会继续往上走,而且可能很快恢复到几个月前的水平。现在关键问题是现在我国也存在一个通货膨胀的忧虑。假如这三个问题过几个月都化解了,美国经济衰退也不是个问题,中国通货膨胀也不是个问题,次债问题也看清楚了到底对美国经济的影响究竟有多大,那么中国公司股价的恢复可以说是一个很快可以实现的事情。恢复的时候,可能需要某几个公司带个头。比如某个公司的业绩可以让投资者欢欣鼓舞,重新燃起他们对中国概念股的投资信心。


 


股价受两方面影响,一个是大盘,另一个是自身经营业绩的影响。从中国互联网的发展状况来看,依然处于一个稳定的增长过程当中,所以我们没有理由怀疑中国概念股整体的经营业绩会有问题。这个也包括阿里巴巴,虽然不能保证它能恢复到30港元以上,但是至少在18-24港元之间稳定下来是没有问题的。而百度还要等他们出财报,看是否能达到Q4业绩预期。


 


说“神话破灭”,主要还是投资者因为焦虑或其他非理性的原因,看中国网络股的眼光发生了变化,并不是说中国互联网企业发生了大的问题。所以,用不着因为股价下跌就惊慌悲观。我的建议是在这段时间可以择机买入股票了。


 


附记:这段时间我都很关心百度的股票,可惜因为百度一直是我们的调查对象,我原则上不能购买百度的股票。百度股价最低跌到246美元的时候,我心里实在是痒得难受——多好的入市机会啊。


 


今天百度的股价回升到了307美元,以我的看法,在350美元以下,有钱的主儿就放心买入吧。一般人我不告诉他,就告诉你了。

2008-01-23

CNNIC报告数字质疑


 


(本文可以从正望咨询网站上获得PDF版下载


 


CNNIC第21次互联网络发展统计报告发布后,一位机构投资者的分析师朋友让我分析一下半年新增4800万网民这个数字。前些天因为忙,没有来得及做,昨天把CNNIC发布的数字粗略对敲了一下,发现了一些有趣的结果。


 


一、在工作单位上网的网民数,半年只增1%


 


表1是根据CNNIC各次发展统计报告上的数字演算出来的不同上网地点的网民数每半年的增长百分比。结果显示,在2007年下半年全体网民增加了4800万或29.6%的背景下,在工作单位上网的网民数仅增加了49万人,增幅仅1%。


 


   




除非2007年下半年中国发生过严重的就业危机,不然难以解释这半年中在工作单位上网的网民几乎停滞增长的这个调查结果。在工作单位上网的网民增长有三方面的获得来源:07年下半年新就业的网民,在单位有了上网条件的在业网民,以及开始在单位上网的在业非网民;而流失去向是:退休/失业/自雇职业/出国以及死亡。获得率应当大大高于流失率,中国每年新就业的年轻人数量要远大于每年退休人员数,前者中网民的渗透率也要远高于后者。中国7.6亿就业人口中,半年只增加了49万在单位上网的网民,意味着4800万新增网民中的99%不管他们是不是有工作单位,却都不在单位上网。


 


07年中国企业尤其是中小企业上网与电子商务应用都在加速发展,但CNNIC的数据却反映的是相反的一个结果。


 


一年前即2007年1月发布的调查数据,在学校上网的网民数竟然有25.7%的负增长,一样于理不合。2006年7月发布的网吧上网网民数,也出现了13.1%的负增长,但那些年网吧上网受政府政策的控制与影响,出现网吧上网网民数暂时的负增长或许还是有可能的。


 


图1更清楚地显示,CNNIC历年统计数据所揭示的增长情况基本上是不够真实的,除了在家上网网民数的增长曲线比较平稳外,其他上网地点的网民数增幅均出现大幅震荡:


 


   




出现这种调查结果的原因,与CNNIC的调查方案设计存在的缺陷有关,我们稍后再作解释。


 


二、大学本科及以上学历的网民数减少5%


 


表2是根据CNNIC报告上的数字演算出来的不同学历的网民数。令人惊奇的是,这半年来大学本科及本科以上学历的网民总数居然减少了4.7%即181万人。除非全国知识分子英年早逝成为普遍现象,或者大量知识分子出国留学移民,不然这又是一个难以解释的结果。因为高学历的网民在网民总体中所占的比例会逐年走低,但总数一定是逐年走高的。


 


   




不同学历的网民数半年增长出现的非正常的调查结果,同样出现在不同年龄段的网民数半年增长中,就不赘述了。


 


三、学生网民增长或高或低


 


表3是根据CNNIC报告上的数字演算出来的学生网民数。2006年7月份前的调查数据表明学生网民增长比较均速,但到07年1月的调查,学生网民的半年增量突然从每半年的500余万人降低到仅28万人,07年7月的调查又突然猛增到1520万人,最新的这次调查又降低到仅103万人。这种抽风一样的增长还是没有理由可以解释。


 


   




四、中国互联网网民数真的在加速增长吗?


 


CNNIC报告已经连续两次引用了“美国墨西哥大学教授罗杰斯的创新扩散理论”,说“新事物的发展通常呈现S形,当普及率在10%~20%之间时,扩散过程会加快,直至达到一定数量之后才会慢下来。2006年12月中国互联网普及率是10.5%,2007年12月中国互联网普及率增至16%,中国正处于网民快速增长的阶段。


 


我们对比一下网民数的增长与手机用户数的增长,就会发现创新扩散理论应用在手机用户和互联网用户的发展上是极不合适的(图2)。


 


   




手机用户数和网民数都受经济发展水平的制约,除非手机终端、手机通话费、电脑终端、上网费出现大幅下调,出现U字形增长的情况几乎是不可能的。洪波的“2.1亿中国网民”已经写得很明白了。


 


学过中学化学的人其实都能明白,渗透率其实就相当于一种物质溶入一种溶剂,当溶剂中这种物质的浓度越来越高的时候,溶入速度就越来越慢。当人群中最能消费得起、最有消费意愿的人都已经被吸收成为用户的时候,发展用户的速度就只会变得越来越慢。


 


CNNIC的分省数据就不支持其加速增长理论。最近这半年中东部省份的网民数增长率仍然高于中西部地区,表明网民的增长继续受经济发展水平的制约。


 


五、狂飙突进的分省网民增长


 


表4是CNNIC东部几个省份网民数的年增长率。北京在2006年以前已经连续三年网民的年增长率低于10%,2007年陡然飙升至57.5%;上海的情况也极端相似。置身在北京这个城市,却在过去半年中没有感受到北京互联网网民数量疯涨的异常气氛,未免要对CNNIC的数据感觉惊诧。


 


北京和上海这两个城市的农村居民人口都很低,根据北京市和上海市2005年1%人口抽样调查主要数据公报,北京市居住在乡村的人口仅252万人,占全市常住人口的16.4%;上海市居住在乡村的人口仅194万人,占全市常住人口的10.9%。假如北京市和上海市2007年度城镇人口新增网民继续维持在2006年的增幅不变,那么即使这两个城市的全体农民上网,也还是达不到两地2007年度新增的网民数。


 


   




另外,广东、江苏、辽宁这几个省这半年网民数量疯涨,而山东和天津的增长率却逐年走低,这半年的增幅竟然只有全国平均增幅的三分之一略强一点,这又如何解释呢?


 


六、结论是:调查方法出了问题


 


根据以上的讨论,我们基本上可以归结到一个结论:CNNIC的调查方法有问题,当然问题不只是这最新的一次,只是以前出错由于基数不大,还不足以给人警示。这次的错误,其实比周老虎头上的那片树叶更醒目。


 


07年上半年的那次调查,CNNIC把网民的统计口径从“一周内上过网的人”修改为“半年内上过网的人”,由于这个统计口径的变化,CNNIC公告说多产生了500万网民,也就是3%的变动而已。根据多年的调查经验,我们认为这是可信的,从一周到半年,这个长尾很细很细,何况一个月至半年前才上过一次网的人,并不一定记得自己上过网,或者会声称自己是网民。


 


可以佐证CNNIC的调查结果存在问题的方方面面还有许多,譬如中国网民的平均年龄应该是逐年增加的趋势,男性性别比例应该是逐年下降、女性比例应该逐年上升的趋势。譬如CNNIC的这张图,有谁能够从人口社会学、社会心理学、文化社会学或者不管是什么学,解释一下为什么不同年龄段的网民性别比例呈现“鱼”形?我是很看不懂。


   


 


七、2.1亿网民可信吗?


 


撇开其他可能的调查方法与执行方面的变化不谈,CNNIC在2007年度的这两次调查与以往不同的是,引入了手机电话抽样调查。引入手机电话抽样调查的结果不只是增加了只用手机上网的网民(这些只用手机而不用电脑上网的人算不算网民可能还得另说,但他们在2.1亿网民中估计不超过1000万人,虽然CNNIC并没有给出具体的数字),重要的是这个方法触及到了我以前一直坚持认为CNNIC的调查没有触及到的网民——没有住宅电话因而只在网吧和工作单位以及其他地方上网的人。


 


但由于引入手机电话抽样调查而新增的网民数是否有CNNIC最新调查结果所揭示的这么大的一个规模,还存在疑问。因为对CNNIC新的调查方法还不了解,我们目前无法解答。


 


CNNIC连续十一年发布的《中国互联网络发展统计调查报告》,依然对中国互联网发展起着重要的指导作用。本文只从学术探讨的范畴提出问题,以期改进与互勉。